摘 要：在家具企業(yè)的經(jīng)營決策中，股利政策起著至關(guān)重要的作用，是家具企業(yè)核心的財(cái)務(wù)問題。無論是股東和債權(quán)人的利益，亦或是家具公司未來的發(fā)展方向，都和股利政策的制定息息相關(guān)�？梢哉f，股利政策是家具公司的利益相關(guān)者尤為關(guān)注的課題之一。家具企業(yè)通過股份制形式上市，為擴(kuò)張進(jìn)行籌集資金，使家具企業(yè)達(dá)到經(jīng)營規(guī)模。 關(guān)鍵詞：股利政策；影響因素；經(jīng)濟(jì)影響
一、股利分配政策影響因素
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1.宏觀經(jīng)濟(jì)政策�？v覽資本市場發(fā)展歷程和上市家具公司股利分配顯現(xiàn)出的特點(diǎn)，我們能夠發(fā)現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢運(yùn)維良好，國家便出臺積極、穩(wěn)健的貨幣政策，鼓勵(lì)向家具企業(yè)發(fā)放貸款，激勵(lì)投資，拉動(dòng)內(nèi)需，使得上市家具公司經(jīng)營效益不斷提高，資金渠道順暢，股利發(fā)放比例大幅提高；一旦經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱，國家會(huì)出臺緊縮政策，特別是證監(jiān)部門出臺的有關(guān)政策，直接對上市家具公司股利發(fā)放政策產(chǎn)生了限制效用。
2.法律因素。各國在股利分配上都有相關(guān)法律和法規(guī)的限制，例如：資本保全約束、利潤約束、資本積累約束、償債能力約束等等，這些約束機(jī)制在家具企業(yè)制定合理的股利政策上都具有一定的限制作用。由此，處于以下情形的家具企業(yè)不能進(jìn)行股利分配：流動(dòng)資產(chǎn)無法抵償?shù)狡趥鶆?wù)；沒有彌補(bǔ)虧損；沒有扣除各項(xiàng)應(yīng)交稅費(fèi)；法定盈余公積金；本期沒有盈利；通過董事會(huì)決議，可用盈余公積金分配股利，額度為不超過股票面值6%，同時(shí)保證分配之后盈余公積金不低于注冊資本的25%等。契約約束機(jī)制。處于舉債經(jīng)營的家具企業(yè)，債權(quán)人為防范家具公司采取發(fā)放股利的名義自行減少股東資本數(shù)額，增加了債權(quán)人的投資風(fēng)險(xiǎn)，常常采用契約的形式對家具公司派息條款進(jìn)行約束，例如：每股股利設(shè)置最高限額；契約之前的盈利不可繼續(xù)作為股息之用，簽約后的盈利才起作用；有的家具企業(yè)規(guī)定只有償債基金完全支付之后方可發(fā)放股利等規(guī)定。
�、鎯�(nèi)部因素
1.籌資能力。家具公司一旦具備了強(qiáng)勁的籌集資金能力，便可以考慮將股利發(fā)放額度提高，向股東發(fā)放較高的股利，并且可以再次籌集資金，順應(yīng)家具企業(yè)經(jīng)營發(fā)展對貨幣資金的需求；反之，就要為家具企業(yè)周轉(zhuǎn)和償還即將到期的債務(wù)多做考慮，通過保留更多的資金，來應(yīng)對眼前的問題。通常情況下，利潤豐厚的大規(guī)模家具公司籌集資金能力較強(qiáng)，基本沒有資金缺乏的困擾，因此，它們習(xí)慣于采取多支付股利的做法。但創(chuàng)建時(shí)間短、風(fēng)險(xiǎn)較大且規(guī)模尚處于發(fā)展階段的家具企業(yè)只有經(jīng)歷了一段時(shí)間的運(yùn)營之后，才能夠從外界獲得資金支持，所以通常這種家具企業(yè)采用限制支付股利的方式。
2.變現(xiàn)能力。變現(xiàn)能力在家具公司股利分配政策決策上起到了決定性的作用。家具企業(yè)若要正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就必須保證資金周轉(zhuǎn)靈活。由此使得家具公司要在對家具企業(yè)經(jīng)營和資金流動(dòng)不產(chǎn)生負(fù)面影響的前提下做出股利分配的決定。一旦家具公司具備充足的資金，并且具有較強(qiáng)的資產(chǎn)變現(xiàn)能力，也會(huì)響應(yīng)地具有較強(qiáng)的股利支付能力。反之，如果因?yàn)閿U(kuò)大發(fā)展規(guī)模和清償債務(wù)占用了大量資金，使得資產(chǎn)變現(xiàn)能力削弱，再進(jìn)行大規(guī)模地支付現(xiàn)金股利就不夠明智。不難看出，資產(chǎn)變現(xiàn)能力在極大程度上對家具公司股利支付能力產(chǎn)生限制作用。
3.股權(quán)結(jié)構(gòu)。國有股和法人股在我國上市家具公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中處于支配地位，股權(quán)分置改革之后，國有股和法人股可以在市場上流通，但限售期是不可避免的問題，在很長的一段時(shí)間里，它們僅可以通過協(xié)議形式進(jìn)行交易，無法在二級市場自由轉(zhuǎn)讓，結(jié)果導(dǎo)致不能以公開的市場價(jià)格作為參照。由于不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使得大小股東在股利政策上產(chǎn)生了沖突，導(dǎo)致大股東利益成為了主導(dǎo)因素，小股東利益被忽略�？梢哉f，股權(quán)過分集中和分散都不利于市場正常運(yùn)行。
4.股東因素。不同類型的股東對支付股利方式的傾向存在偏差。風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者希望家具公司能夠支付穩(wěn)定的股利，并側(cè)重于高股利支付率，而大股東等另外一些投資者則勇于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在我國，資本利得歸為免稅范疇，依據(jù)稅差理論，出于合理避稅的思路，大股東通常會(huì)將天平傾向于資本利得，而反對高股利支付率，由此帶來遞延稅收的效果�？刂乒蓹�(quán)稀釋，家具公司支付較高層次的股利，勢必引起留存收益減少，這就意味著一旦將來家具公司資金不足，很可能進(jìn)行配股，而配股將導(dǎo)致大股東持股比例減少，削弱了大股東的控制權(quán)，這樣使得無力購買新股的大股東寧愿分到少部分的分紅也不愿意配股，這種情況在我國國有控股上市家具公司上體現(xiàn)得尤為明顯。
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1.家具企業(yè)的融資環(huán)境。如果家具企業(yè)在客觀上具有一個(gè)相對寬松的融資環(huán)境時(shí)，可以先融資再進(jìn)行股利發(fā)放，也就是通過借得新的債務(wù)來進(jìn)行派現(xiàn)；若當(dāng)時(shí)的融資環(huán)境比較緊張，則融資成功率不高，融資金額或?qū)⒍倘保悴粫?huì)通過借新債的方式來進(jìn)行派現(xiàn)。
2.通貨膨脹。通貨膨脹時(shí)期，家具公司派發(fā)現(xiàn)金股利的實(shí)際價(jià)值下降，使得上市家具公司派發(fā)現(xiàn)金股利的意愿提升，家具公司經(jīng)營的投資回報(bào)率上升，更愿意向股東派發(fā)現(xiàn)金股利。
3.市場的成熟程度。根據(jù)有效市場理論，市場成熟程度可分為弱勢有效市場、半強(qiáng)勢有效市場和強(qiáng)勢有效市場三種類型。越是有效的市場，其成熟程度也越高。大量的研究結(jié)果表明，在相對較成熟的資本市場中，股票股利趨于下降走勢，而現(xiàn)金股利則成為極為重要的一種股利形式。
二、股利分配政策對經(jīng)濟(jì)的影響
學(xué)術(shù)界關(guān)于“股利相關(guān)還是無關(guān)”的辯論無時(shí)無刻不在進(jìn)行中，但是在實(shí)際操作中，稅收差異、交易成本以及信號效應(yīng)等因素的存在，使得股利政策對股東財(cái)富、家具公司價(jià)值和股票價(jià)格有著直接的影響。所以上市家具公司無不例外地非常重視股利政策的制定，希望選擇一套適合家具公司長遠(yuǎn)發(fā)展的合理的股利政策。
（l）剩余股利政策。滿足家具公司對資金的需要是剩余股利政策的根本出發(fā)點(diǎn)，上市家具公司在稅后利潤中扣除根據(jù)家具公司發(fā)展規(guī)劃計(jì)算得到的未來投資所需資金額度，將剩余部分作為股利向股東支付，若沒有剩余，就不進(jìn)行股利分配。一般具有良好的投資機(jī)遇，并且家具公司的預(yù)期回報(bào)率高于股東必要報(bào)酬率的家具企業(yè)愿意采取這種股利分配政策。采取此政策的家具公司一般按照如下環(huán)節(jié)進(jìn)行股利分配：①確定家具公司的最佳資本結(jié)構(gòu)；②計(jì)算未來年度家具企業(yè)資金需求量，即股東再投資的權(quán)益資本額；③依據(jù)最佳資本結(jié)構(gòu)，最大限度地將所需資金留存；④將家具公司的稅后利潤首先應(yīng)用與滿足下年資金需求，剩余部分用作發(fā)放當(dāng)年現(xiàn)金股利。這種股利分配方式，能夠巧妙地回避對外籌集資金的成本，對家具企業(yè)長期發(fā)展有很大幫助；但該股利政策也有其缺點(diǎn)，家具公司年度盈余水平和未來投資項(xiàng)目不確定因素過多，使得股利發(fā)放受二者的制約嚴(yán)重，處于被動(dòng)狀態(tài)，并缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，只有能夠接受這種不穩(wěn)定的，并且變化無常的股利分配方式的投資者才能參與到家具企業(yè)的投資中來，剩余股利政策才能得以發(fā)揮，成為家具企業(yè)最合適的股利政策。
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一、股利分配政策影響因素
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1.宏觀經(jīng)濟(jì)政策�？v覽資本市場發(fā)展歷程和上市家具公司股利分配顯現(xiàn)出的特點(diǎn)，我們能夠發(fā)現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢運(yùn)維良好，國家便出臺積極、穩(wěn)健的貨幣政策，鼓勵(lì)向家具企業(yè)發(fā)放貸款，激勵(lì)投資，拉動(dòng)內(nèi)需，使得上市家具公司經(jīng)營效益不斷提高，資金渠道順暢，股利發(fā)放比例大幅提高；一旦經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱，國家會(huì)出臺緊縮政策，特別是證監(jiān)部門出臺的有關(guān)政策，直接對上市家具公司股利發(fā)放政策產(chǎn)生了限制效用。
2.法律因素。各國在股利分配上都有相關(guān)法律和法規(guī)的限制，例如：資本保全約束、利潤約束、資本積累約束、償債能力約束等等，這些約束機(jī)制在家具企業(yè)制定合理的股利政策上都具有一定的限制作用。由此，處于以下情形的家具企業(yè)不能進(jìn)行股利分配：流動(dòng)資產(chǎn)無法抵償?shù)狡趥鶆?wù)；沒有彌補(bǔ)虧損；沒有扣除各項(xiàng)應(yīng)交稅費(fèi)；法定盈余公積金；本期沒有盈利；通過董事會(huì)決議，可用盈余公積金分配股利，額度為不超過股票面值6%，同時(shí)保證分配之后盈余公積金不低于注冊資本的25%等。契約約束機(jī)制。處于舉債經(jīng)營的家具企業(yè)，債權(quán)人為防范家具公司采取發(fā)放股利的名義自行減少股東資本數(shù)額，增加了債權(quán)人的投資風(fēng)險(xiǎn)，常常采用契約的形式對家具公司派息條款進(jìn)行約束，例如：每股股利設(shè)置最高限額；契約之前的盈利不可繼續(xù)作為股息之用，簽約后的盈利才起作用；有的家具企業(yè)規(guī)定只有償債基金完全支付之后方可發(fā)放股利等規(guī)定。
�、鎯�(nèi)部因素
1.籌資能力。家具公司一旦具備了強(qiáng)勁的籌集資金能力，便可以考慮將股利發(fā)放額度提高，向股東發(fā)放較高的股利，并且可以再次籌集資金，順應(yīng)家具企業(yè)經(jīng)營發(fā)展對貨幣資金的需求；反之，就要為家具企業(yè)周轉(zhuǎn)和償還即將到期的債務(wù)多做考慮，通過保留更多的資金，來應(yīng)對眼前的問題。通常情況下，利潤豐厚的大規(guī)模家具公司籌集資金能力較強(qiáng)，基本沒有資金缺乏的困擾，因此，它們習(xí)慣于采取多支付股利的做法。但創(chuàng)建時(shí)間短、風(fēng)險(xiǎn)較大且規(guī)模尚處于發(fā)展階段的家具企業(yè)只有經(jīng)歷了一段時(shí)間的運(yùn)營之后，才能夠從外界獲得資金支持，所以通常這種家具企業(yè)采用限制支付股利的方式。
2.變現(xiàn)能力。變現(xiàn)能力在家具公司股利分配政策決策上起到了決定性的作用。家具企業(yè)若要正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就必須保證資金周轉(zhuǎn)靈活。由此使得家具公司要在對家具企業(yè)經(jīng)營和資金流動(dòng)不產(chǎn)生負(fù)面影響的前提下做出股利分配的決定。一旦家具公司具備充足的資金，并且具有較強(qiáng)的資產(chǎn)變現(xiàn)能力，也會(huì)響應(yīng)地具有較強(qiáng)的股利支付能力。反之，如果因?yàn)閿U(kuò)大發(fā)展規(guī)模和清償債務(wù)占用了大量資金，使得資產(chǎn)變現(xiàn)能力削弱，再進(jìn)行大規(guī)模地支付現(xiàn)金股利就不夠明智。不難看出，資產(chǎn)變現(xiàn)能力在極大程度上對家具公司股利支付能力產(chǎn)生限制作用。
3.股權(quán)結(jié)構(gòu)。國有股和法人股在我國上市家具公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中處于支配地位，股權(quán)分置改革之后，國有股和法人股可以在市場上流通，但限售期是不可避免的問題，在很長的一段時(shí)間里，它們僅可以通過協(xié)議形式進(jìn)行交易，無法在二級市場自由轉(zhuǎn)讓，結(jié)果導(dǎo)致不能以公開的市場價(jià)格作為參照。由于不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使得大小股東在股利政策上產(chǎn)生了沖突，導(dǎo)致大股東利益成為了主導(dǎo)因素，小股東利益被忽略�？梢哉f，股權(quán)過分集中和分散都不利于市場正常運(yùn)行。
4.股東因素。不同類型的股東對支付股利方式的傾向存在偏差。風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者希望家具公司能夠支付穩(wěn)定的股利，并側(cè)重于高股利支付率，而大股東等另外一些投資者則勇于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在我國，資本利得歸為免稅范疇，依據(jù)稅差理論，出于合理避稅的思路，大股東通常會(huì)將天平傾向于資本利得，而反對高股利支付率，由此帶來遞延稅收的效果�？刂乒蓹�(quán)稀釋，家具公司支付較高層次的股利，勢必引起留存收益減少，這就意味著一旦將來家具公司資金不足，很可能進(jìn)行配股，而配股將導(dǎo)致大股東持股比例減少，削弱了大股東的控制權(quán)，這樣使得無力購買新股的大股東寧愿分到少部分的分紅也不愿意配股，這種情況在我國國有控股上市家具公司上體現(xiàn)得尤為明顯。
�、缙渌蛩�
1.家具企業(yè)的融資環(huán)境。如果家具企業(yè)在客觀上具有一個(gè)相對寬松的融資環(huán)境時(shí)，可以先融資再進(jìn)行股利發(fā)放，也就是通過借得新的債務(wù)來進(jìn)行派現(xiàn)；若當(dāng)時(shí)的融資環(huán)境比較緊張，則融資成功率不高，融資金額或?qū)⒍倘保悴粫?huì)通過借新債的方式來進(jìn)行派現(xiàn)。
2.通貨膨脹。通貨膨脹時(shí)期，家具公司派發(fā)現(xiàn)金股利的實(shí)際價(jià)值下降，使得上市家具公司派發(fā)現(xiàn)金股利的意愿提升，家具公司經(jīng)營的投資回報(bào)率上升，更愿意向股東派發(fā)現(xiàn)金股利。
3.市場的成熟程度。根據(jù)有效市場理論，市場成熟程度可分為弱勢有效市場、半強(qiáng)勢有效市場和強(qiáng)勢有效市場三種類型。越是有效的市場，其成熟程度也越高。大量的研究結(jié)果表明，在相對較成熟的資本市場中，股票股利趨于下降走勢，而現(xiàn)金股利則成為極為重要的一種股利形式。
二、股利分配政策對經(jīng)濟(jì)的影響
學(xué)術(shù)界關(guān)于“股利相關(guān)還是無關(guān)”的辯論無時(shí)無刻不在進(jìn)行中，但是在實(shí)際操作中，稅收差異、交易成本以及信號效應(yīng)等因素的存在，使得股利政策對股東財(cái)富、家具公司價(jià)值和股票價(jià)格有著直接的影響。所以上市家具公司無不例外地非常重視股利政策的制定，希望選擇一套適合家具公司長遠(yuǎn)發(fā)展的合理的股利政策。
（l）剩余股利政策。滿足家具公司對資金的需要是剩余股利政策的根本出發(fā)點(diǎn)，上市家具公司在稅后利潤中扣除根據(jù)家具公司發(fā)展規(guī)劃計(jì)算得到的未來投資所需資金額度，將剩余部分作為股利向股東支付，若沒有剩余，就不進(jìn)行股利分配。一般具有良好的投資機(jī)遇，并且家具公司的預(yù)期回報(bào)率高于股東必要報(bào)酬率的家具企業(yè)愿意采取這種股利分配政策。采取此政策的家具公司一般按照如下環(huán)節(jié)進(jìn)行股利分配：①確定家具公司的最佳資本結(jié)構(gòu)；②計(jì)算未來年度家具企業(yè)資金需求量，即股東再投資的權(quán)益資本額；③依據(jù)最佳資本結(jié)構(gòu)，最大限度地將所需資金留存；④將家具公司的稅后利潤首先應(yīng)用與滿足下年資金需求，剩余部分用作發(fā)放當(dāng)年現(xiàn)金股利。這種股利分配方式，能夠巧妙地回避對外籌集資金的成本，對家具企業(yè)長期發(fā)展有很大幫助；但該股利政策也有其缺點(diǎn)，家具公司年度盈余水平和未來投資項(xiàng)目不確定因素過多，使得股利發(fā)放受二者的制約嚴(yán)重，處于被動(dòng)狀態(tài)，并缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，只有能夠接受這種不穩(wěn)定的，并且變化無常的股利分配方式的投資者才能參與到家具企業(yè)的投資中來，剩余股利政策才能得以發(fā)揮，成為家具企業(yè)最合適的股利政策。
