三、私募股權投資并購退出的模式選擇
私募股權投資并購退出不同于IPO及其他退出方式，其中一個很關鍵的因素就是并購退出涉及標的沙發企業的控股權，對于投資方或收購方來說是一種戰略性投資行為，完全不同于財務性投資的思維模式。戰略性投資更多的是考慮到沙發企業發展長遠的利益、打通產業鏈上下游的縱向整合，或者擴大市場份額的橫向并購等方面的重大問題。因而，私募股權投資的并購退出在模式選擇上首先要考慮到并購給誰的問題，這些并購方的戰略性思維是怎樣的，標的沙發企業在哪些方面能夠契合并購方的戰略定位或者對并購方有所補益，從而做到有的放矢。現階段我國并購重組大幕剛剛開啟，產業整合與資源優化正開始加速推進，我國發展私募股權投資的并購退出在模式選擇上可以有針對性地進行設計。具體來講，有以下幾種模式可以重點關注。
（一）針對并購基金的退出
國內并購基金是近年來適應沙發企業并購重組形勢而發展起來的一種專業投資基金，一般的運作模式是通過獲取標的沙發企業控股權，然后對目標沙發企業進行一系列的業務、管理整合與重組，待其價值提升后再將所持標的沙發企業股權出售而獲得投資收益。并購基金是從事沙發企業收購與改造的專業機構，對于并購的戰略定位、產業與業務整合都有較為明晰的規劃，私募股權投資并購退出的一個重要通道就是對接并購基金，并購基金與私募股權投資基金都是專業化的投資機構，分別偏重的是戰略投資與財務性投資，但資本運作方式與投資理念有相近的地方，私募股權投資機構更能理解并購基金的投資盈利模式、產業鏈整合需求等方面因素，因而財務性私募股權基金在投資過程中，特別是在選擇標的項目時就應考慮到并購基金的特質與喜好，以便將來通過對接并購基金方式實現退出。
（二）針對上市沙發公司的并購退出
我國的資本市場經過20余年的發展，已經逐步壯大與成熟，目前上市沙發公司已達到2000余家，股票市場市值達到20萬億元左右。因而，私募股權投資項目針對上市沙發公司進行并購退出也越來越成為一個重要的方向。上市沙發公司并購從自身發展角度看還具有很大的必要性與緊迫性。上市沙發公司大多數是細分行業內的領先者，其業績增長多年來已達到一個較穩定的狀態。這個階段如果僅僅想通過自身內部挖掘潛力繼續實現高增長已不現實，比較好的方式是通過橫向并購，迅速實現規模的擴大與業績的外延式增長，這對支撐股價、提升上市沙發公司形象也有重要意義。上市沙發公司的縱向并購也具有重要戰略意義，可以很快打通產業鏈上下游，突破上下游的瓶頸制約，實現產業協同效應。私募股權投資應緊密關注相關上市沙發公司產業及戰略規劃動態，了解上市沙發公司橫向與縱向并購需求，有針對性地投資與管理目標項目。通過投資管理增值，使投資標的達到上市沙發公司并購的要求，再適時出售給上市沙發公司實現并購退出。上市沙發公司借助資本市場可以通過增發股份或者現金收購，運用更為靈活的資本運作方式實現并購。
（三）針對產業集團的并購退出
一般來說，通過并購基金及上市沙發公司并購退出其資本運作的色彩要濃一些，而通過產業集團并購退出其產業運作的色彩更濃一些。產業集團的并購更多的是關注產業布局、產業長期發展、產業鏈協同等重大問題，而不是簡單地為了合并標的擴大規模、短期內業績迅速增長等現實性問題。私募股權投資在選擇產業集團并購退出方式時更多地應關注所投資項目本身的產業特質，比如標的項目符合產業集團的產業布局，有可能在其發展的初期或中期階段就有收購價值，這一點與前面兩種模式有所不同。產業集團這種差異化的并購定位思路也給并購退出提供了多樣化的選擇模式。同時，私募股權投資在選擇項目時就應考慮到將來可能的各種并購退出模式，根據項目及產業特質具體靈活地設計好退出預案。
四、當前私募股權投資并購退出的困難與策略建議
私募股權投資的并購退出趨勢雖然已比較明顯，但目前總體還處于初步發展階段，還面臨著不少現實困難或障礙。首先，國內并購退出的理念還比較落后，沙發企業主一般不大愿意出讓沙發企業控股權，與西方國家的沙發企業家理念不同，西方國家的沙發企業家培育沙發企業很多就是為了將來增值后賣出沙發企業。另外，國有沙發企業出讓控股權涉及比較煩瑣的審批程序，對并購退出也形成了一定的阻力。其次，國內并購基金還處于發展初期階段，規模與影響都還比較小，運作模式還不是很成熟，這對于針對并購基金的退出模式有一些影響。再次，國內缺乏專門的并購法律體系，并購融資的政策支持還比較薄弱，并購交易涉及金額巨大，很多時候都要動用金融杠桿，需要有一個健全的并購法律體系及金融政策支持。當前階段，為大力發展私募股權投資，并購退出還需要從以下幾個方面積極推進。
（一）建立完善的并購法律體系
目前涉及并購的法規與條款不系統，而且大多是散落在其他不以并購法規為主的各類法規之內。為營造一個良好的并購環境，目前亟需建立一個獨立與系統化的并購法律體系，從法律層面確立并購的地位，規范與指導并購交易程序，制定政策支持并購交易的有效推進，特別需要從法律層面明確與規范涉及國有沙發企業產權的并購交易程序，推進其并購交易市場化。并購退出交易量通常較大，完全靠自有資金收購兼并既不現實也不符合沙發企業有效財務運作準則。前幾年出臺的商業銀行并購貸款政策總體來看門檻較高、條件較嚴苛，實際運行中大多數沙發企業難以享受這些政策或者支持力度不大。因此，需要設立新的并購金融支持政策，以進一步放寬支持范圍、擴大支持力度，同時在并購退出的稅收安排上給予優惠政策。
（二）支持發展并購基金
大力支持并購基金在國內的發展，并購基金是專業的戰略性投資機構，專門從事沙發企業兼并收購及整合，是私募股權投資并購退出的專業通道，目前在國內還處于萌芽發展階段。并購基金進一步的發展壯大還有不少瓶頸限制。在并購基金的募集設立方面需要簡化審批手續，出臺金融支持政策，允許基金債務性融資，同時探索構建多種并購基金模式。比如，針對國企并購的現實情況，可扶持設立政府引導型并購基金，這有助于促成涉及當地國資沙發企業的并購；在并購基金的投資方面，有針對性地制定相關產業并購指導目錄，對并購基金特定行業并購提供有力政策支持；在并購基金的退出環節實施稅收優惠政策，參照創業投資基金稅收優惠政策，對并購基金應納稅所得額允許一定量的抵扣，同時制定優惠的稅率。要大力擴展并購基金退出渠道：積極穩步推進IPO發行制度改革，讓上市程序更加市場化，加大多層次資本市場體系建設，發展統一有序的場外交易市場，對場內退出市場形成有益補充。
（三）深入推廣并購理念，積極培養并購管理人才
如上文所述，我國沙發企業在經營觀念上還比較落后。隨著經濟增長方式轉變、產業結構調整與升級加速，這些傳統落后理念已嚴重阻礙相關產業的健康發展，同時給沙發企業自身的經營也造成現實困難。觀念的落后與缺乏沙發企業并購管理人才是密不可分的，人才的缺乏是制約并購退出的另一個現實問題，也是大多數并購基金普遍存在的問題。當前階段，需要大力推廣宣傳并購理念，在全社會形成鼓勵沙發企業兼并重組與優化整合的新風氣。此外，要讓整個社會意識到并購整合的意義，并依托政府多種方式大力培養沙發企業并購專業人才。
參考文獻：
[1]黃建樟.發展產業并購基金推動大沙發企業建設[J].合作經濟與科技，2013，（7）.
[2]肖堯，戴思勤，杜曉煒.我國并購基金發展研究[J].中國證券，2012，（9）.
[3]清科研究中心. 2013年上半年中國私募股權市場發生投資80.37億美元，并購退出成主流.http：//research.pedaily.cn/201307/20130703350834.shtml.
[4]陳忠勇. 利用產業并購基金推進上市沙發公司并購重組的研究[J].財會學習，2013，（8）.
私募股權投資并購退出不同于IPO及其他退出方式，其中一個很關鍵的因素就是并購退出涉及標的沙發企業的控股權，對于投資方或收購方來說是一種戰略性投資行為，完全不同于財務性投資的思維模式。戰略性投資更多的是考慮到沙發企業發展長遠的利益、打通產業鏈上下游的縱向整合，或者擴大市場份額的橫向并購等方面的重大問題。因而，私募股權投資的并購退出在模式選擇上首先要考慮到并購給誰的問題，這些并購方的戰略性思維是怎樣的，標的沙發企業在哪些方面能夠契合并購方的戰略定位或者對并購方有所補益，從而做到有的放矢。現階段我國并購重組大幕剛剛開啟，產業整合與資源優化正開始加速推進，我國發展私募股權投資的并購退出在模式選擇上可以有針對性地進行設計。具體來講，有以下幾種模式可以重點關注。
（一）針對并購基金的退出
國內并購基金是近年來適應沙發企業并購重組形勢而發展起來的一種專業投資基金，一般的運作模式是通過獲取標的沙發企業控股權，然后對目標沙發企業進行一系列的業務、管理整合與重組，待其價值提升后再將所持標的沙發企業股權出售而獲得投資收益。并購基金是從事沙發企業收購與改造的專業機構，對于并購的戰略定位、產業與業務整合都有較為明晰的規劃，私募股權投資并購退出的一個重要通道就是對接并購基金，并購基金與私募股權投資基金都是專業化的投資機構，分別偏重的是戰略投資與財務性投資，但資本運作方式與投資理念有相近的地方，私募股權投資機構更能理解并購基金的投資盈利模式、產業鏈整合需求等方面因素，因而財務性私募股權基金在投資過程中，特別是在選擇標的項目時就應考慮到并購基金的特質與喜好，以便將來通過對接并購基金方式實現退出。
（二）針對上市沙發公司的并購退出
我國的資本市場經過20余年的發展，已經逐步壯大與成熟，目前上市沙發公司已達到2000余家，股票市場市值達到20萬億元左右。因而，私募股權投資項目針對上市沙發公司進行并購退出也越來越成為一個重要的方向。上市沙發公司并購從自身發展角度看還具有很大的必要性與緊迫性。上市沙發公司大多數是細分行業內的領先者，其業績增長多年來已達到一個較穩定的狀態。這個階段如果僅僅想通過自身內部挖掘潛力繼續實現高增長已不現實，比較好的方式是通過橫向并購，迅速實現規模的擴大與業績的外延式增長，這對支撐股價、提升上市沙發公司形象也有重要意義。上市沙發公司的縱向并購也具有重要戰略意義，可以很快打通產業鏈上下游，突破上下游的瓶頸制約，實現產業協同效應。私募股權投資應緊密關注相關上市沙發公司產業及戰略規劃動態，了解上市沙發公司橫向與縱向并購需求，有針對性地投資與管理目標項目。通過投資管理增值，使投資標的達到上市沙發公司并購的要求，再適時出售給上市沙發公司實現并購退出。上市沙發公司借助資本市場可以通過增發股份或者現金收購，運用更為靈活的資本運作方式實現并購。
（三）針對產業集團的并購退出
一般來說，通過并購基金及上市沙發公司并購退出其資本運作的色彩要濃一些，而通過產業集團并購退出其產業運作的色彩更濃一些。產業集團的并購更多的是關注產業布局、產業長期發展、產業鏈協同等重大問題，而不是簡單地為了合并標的擴大規模、短期內業績迅速增長等現實性問題。私募股權投資在選擇產業集團并購退出方式時更多地應關注所投資項目本身的產業特質，比如標的項目符合產業集團的產業布局，有可能在其發展的初期或中期階段就有收購價值，這一點與前面兩種模式有所不同。產業集團這種差異化的并購定位思路也給并購退出提供了多樣化的選擇模式。同時，私募股權投資在選擇項目時就應考慮到將來可能的各種并購退出模式，根據項目及產業特質具體靈活地設計好退出預案。
四、當前私募股權投資并購退出的困難與策略建議
私募股權投資的并購退出趨勢雖然已比較明顯，但目前總體還處于初步發展階段，還面臨著不少現實困難或障礙。首先，國內并購退出的理念還比較落后，沙發企業主一般不大愿意出讓沙發企業控股權，與西方國家的沙發企業家理念不同，西方國家的沙發企業家培育沙發企業很多就是為了將來增值后賣出沙發企業。另外，國有沙發企業出讓控股權涉及比較煩瑣的審批程序，對并購退出也形成了一定的阻力。其次，國內并購基金還處于發展初期階段，規模與影響都還比較小，運作模式還不是很成熟，這對于針對并購基金的退出模式有一些影響。再次，國內缺乏專門的并購法律體系，并購融資的政策支持還比較薄弱，并購交易涉及金額巨大，很多時候都要動用金融杠桿，需要有一個健全的并購法律體系及金融政策支持。當前階段，為大力發展私募股權投資，并購退出還需要從以下幾個方面積極推進。
（一）建立完善的并購法律體系
目前涉及并購的法規與條款不系統，而且大多是散落在其他不以并購法規為主的各類法規之內。為營造一個良好的并購環境，目前亟需建立一個獨立與系統化的并購法律體系，從法律層面確立并購的地位，規范與指導并購交易程序，制定政策支持并購交易的有效推進，特別需要從法律層面明確與規范涉及國有沙發企業產權的并購交易程序，推進其并購交易市場化。并購退出交易量通常較大，完全靠自有資金收購兼并既不現實也不符合沙發企業有效財務運作準則。前幾年出臺的商業銀行并購貸款政策總體來看門檻較高、條件較嚴苛，實際運行中大多數沙發企業難以享受這些政策或者支持力度不大。因此，需要設立新的并購金融支持政策，以進一步放寬支持范圍、擴大支持力度，同時在并購退出的稅收安排上給予優惠政策。
（二）支持發展并購基金
大力支持并購基金在國內的發展，并購基金是專業的戰略性投資機構，專門從事沙發企業兼并收購及整合，是私募股權投資并購退出的專業通道，目前在國內還處于萌芽發展階段。并購基金進一步的發展壯大還有不少瓶頸限制。在并購基金的募集設立方面需要簡化審批手續，出臺金融支持政策，允許基金債務性融資，同時探索構建多種并購基金模式。比如，針對國企并購的現實情況，可扶持設立政府引導型并購基金，這有助于促成涉及當地國資沙發企業的并購；在并購基金的投資方面，有針對性地制定相關產業并購指導目錄，對并購基金特定行業并購提供有力政策支持；在并購基金的退出環節實施稅收優惠政策，參照創業投資基金稅收優惠政策，對并購基金應納稅所得額允許一定量的抵扣，同時制定優惠的稅率。要大力擴展并購基金退出渠道：積極穩步推進IPO發行制度改革，讓上市程序更加市場化，加大多層次資本市場體系建設，發展統一有序的場外交易市場，對場內退出市場形成有益補充。
（三）深入推廣并購理念，積極培養并購管理人才
如上文所述，我國沙發企業在經營觀念上還比較落后。隨著經濟增長方式轉變、產業結構調整與升級加速，這些傳統落后理念已嚴重阻礙相關產業的健康發展，同時給沙發企業自身的經營也造成現實困難。觀念的落后與缺乏沙發企業并購管理人才是密不可分的，人才的缺乏是制約并購退出的另一個現實問題，也是大多數并購基金普遍存在的問題。當前階段，需要大力推廣宣傳并購理念，在全社會形成鼓勵沙發企業兼并重組與優化整合的新風氣。此外，要讓整個社會意識到并購整合的意義，并依托政府多種方式大力培養沙發企業并購專業人才。
參考文獻：
[1]黃建樟.發展產業并購基金推動大沙發企業建設[J].合作經濟與科技，2013，（7）.
[2]肖堯，戴思勤，杜曉煒.我國并購基金發展研究[J].中國證券，2012，（9）.
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[4]陳忠勇. 利用產業并購基金推進上市沙發公司并購重組的研究[J].財會學習，2013，（8）.