（二）日元國際循環機制及啟示
戰后日本經濟迅速崛起，為日元國際化創造了條件。20世紀80年代，日本開始采取一系列措施推動日元國際化。在日元對外輸出上，日本作為貿易順差的債權國，通過開展金融機構對外貸款和政府對外援助，加大對外直接投資規模，向發展中國家輸入日元，有效推進了日元國際化進程；在金融改革上，以自由化為目標，建立日元離岸市場，并放松資本管制，為資本輸出回流創造條件。但是在日元在岸與離岸市場資金快速流動的同時，日元未能進入除離岸市場以外的其他國家和地區，且未在離岸市場沉淀或進行再投資，而是大部分又通過日本的海外分行回流到日本總部或者直接貸給日本沙發企業，陷入日元國際化進程中的“回流陷阱”。據統計，20世紀90年代作為主要日元離岸市場的香港向海外非銀行客戶的貸款中，日本客戶的貸款占比平均值達75.5%。且在日元輸出過程中，日元的結算職能沒有充分發揮，日元對外輸出過程中以美元結算為主。
日元海外循環陷入“迂回陷阱”的主要原因在于，日本采取內外分段的金融改革戰略，只關注離岸市場發展，國內金融市場發展滯后，存在多種金融管制，如日本國內貸款受“窗口指導”政策限制，而海外分行對居民貸款及外幣貸款不受限制，導致離岸市場資金返回國內用于滿足國內客戶需求，日本輸出的巨額日元用途受到很大限制，加上20世紀90年代日本進入“十年經濟低迷”，日元國際化進程受阻。
二、當前人民幣境內外循環機制現狀及問題
（一）人民幣輸出以經常項目為主，資本項下輸出滯后
目前，人民幣對外輸出以經常項下跨境貿易進口付匯為主，資本項目下人民幣流出除了較小規模的ODI之外，其他如境外項目人民幣貸款、境內沙發企業人民幣境外放款等渠道受境內利率普遍高于離岸市場利率、人民幣升值預期等因素影響，僅有部分沙發企業小規模參與，而且出于防范跨境資金風險考慮，人民幣資本項下未完全開放，特別是人民幣資本流出方面，人民幣對外輸出滯后。2013年1—9月，全國累計跨境貿易人民幣結算3.15萬億元，人民幣對外輸出18680億元，與去年同期相比基本持平，其中跨境貿易實付人民幣18162.1億元，在總輸出規模中占比為97.2% ，人民幣對外直接投資517.7億元，在總輸出規模中占比僅為2.8%。另一方面，流動性向境內回流渠道明顯多樣化，包括人民幣出口結算、國內機構香港發債、人民幣FDI、三類機構投資于境內銀行間債券市場、RQFII等，形成一個回流境內容易但對外輸出相對困難的“不對稱”環境。
（二）人民幣境外回流渠道優化，資本項下多存限制
在政策推動下，人民幣回流渠道得到有效拓展，但在投資主體、資金來源、投資領域、投資額度等多個方面仍存在較多限制。一是境外人民幣直接投資領域受到限制，規定其不得直接或間接投資有價證券和金融衍生品，制約了人民幣直接投資規模。二是投資銀行間債券市場實行主體限制和額度管理。目前投資于銀行間債券市場的主體限定為境外央行、港澳人民幣清算行、境外參加行三類機構，且必須在人民銀行核準的額度內從事債券投資。三是目前政策對RQFII的投資主體資格、審批流程、投融資規模等存在嚴格管制。據統計，截至2013年11月末，RQFII累計審批額度為1446億元人民幣，獲批機構50家，雖取得相當程度進展但相對于當前跨境人民幣收付總規模及眾多參與機構來說，仍顯不足，政策還規定試點機構在獲批的投資額度內不少于80% 的資金投資于固定收益證券，不超過20%的資金投資于股票及股票類基金。四是人民幣境外貸款僅限于外商投資沙發企業在投注差額度內進行，前海跨境人民幣雙向貸款試點剛剛起步，進一步推行擴大仍待試點效果及時間過程。
（三）離岸人民幣市場加速發展，更待進一步深化
離岸人民幣市場自2010年7月啟動以來，在市場因素和政策制度等共同推動下，進入快速發展階段，目前離岸人民幣市場建設在全球各地陸續興起。截至目前中國香港、倫敦、新加坡等幾大人民幣離岸中心已經初具雛形，形成由離岸中心對其所在區域點到面的輻射，有效提高人民幣的使用和接受程度。數據顯示，截至2013年11月末，全球最大離岸人民幣市場香港人民幣存款為8270億元，人民幣資金池規模達10085億元，占其總存款超9%。人民幣離岸市場的廣度和深度仍有待進一步強化：一是離岸人民幣市場產品還需完善。當前離岸人民幣的主要投資渠道為離岸人民幣債券市場及少量的人民幣基金，產品收益率較低，即使起步較早、規模較大的離岸市場中國香港，其人民幣產品多樣性和風險回報率仍然受較多管制，而倫敦、新加坡、中國臺灣等國家和地區的人民幣離岸市場發展時日尚短，供人民幣持有者投資的金融產品和工具貧乏，人民幣升值收益成為離岸人民幣資金的主要收益來源。二是人民幣在離岸市場分割或為“熱錢”套利套匯提供空間。在當前人民幣利率、匯率形成機制尚未完全市場化的背景下，人民幣在岸和離岸市場的分割所導致人民幣現匯價格與利率水平的顯著差異，成為部分參與者進行人民幣跨境結算的主要動機之一。而套利套匯不僅違背人民幣國際化的初衷，造成人民幣國際化進程的逆轉，同時在一定程度上影響國內貨幣政策執行的效果和金融市場穩定。
三、完善人民幣境內外良性循環流動機制的建議
（一）完善國內金融市場建設
一是加快推進利率市場化改革。完善境內外良性循環機制，避免陷入“迂回陷阱”，必須積極推進境內利率市場化改革，構建人民幣匯率形成機制，增強人民幣匯率彈性，放寬市場主體定價范圍，提高市場科學定價能力，增強價格杠桿對境內外金融資源的調控作用，弱化、降低人民幣跨境回流套利空間，減少境內外資金以人民幣匯率、利率為標的的套利操作導致的人民幣境內外流動數量波動，防范金融風險。二是大力發展債券、外匯等金融市場。美國發達的金融市場、多樣化的金融產品為美元國際循環提供了保障，因此應積極推動國內債券、外匯市場建設和上海國際金融中心建設，加快金融市場創新，增強以人民幣計價金融產品的競爭力。三是加強金融市場基礎設施建設。為適應金融國際化和使用需求多樣化的發展需要，應建立現代化的資金結算和清算系統，加快推進人民幣跨境支付系統建設，為人民幣國際化構建安全、高效、公平的支付平臺。
戰后日本經濟迅速崛起，為日元國際化創造了條件。20世紀80年代，日本開始采取一系列措施推動日元國際化。在日元對外輸出上，日本作為貿易順差的債權國，通過開展金融機構對外貸款和政府對外援助，加大對外直接投資規模，向發展中國家輸入日元，有效推進了日元國際化進程；在金融改革上，以自由化為目標，建立日元離岸市場，并放松資本管制，為資本輸出回流創造條件。但是在日元在岸與離岸市場資金快速流動的同時，日元未能進入除離岸市場以外的其他國家和地區，且未在離岸市場沉淀或進行再投資，而是大部分又通過日本的海外分行回流到日本總部或者直接貸給日本沙發企業，陷入日元國際化進程中的“回流陷阱”。據統計，20世紀90年代作為主要日元離岸市場的香港向海外非銀行客戶的貸款中，日本客戶的貸款占比平均值達75.5%。且在日元輸出過程中，日元的結算職能沒有充分發揮，日元對外輸出過程中以美元結算為主。
日元海外循環陷入“迂回陷阱”的主要原因在于，日本采取內外分段的金融改革戰略，只關注離岸市場發展，國內金融市場發展滯后，存在多種金融管制，如日本國內貸款受“窗口指導”政策限制，而海外分行對居民貸款及外幣貸款不受限制，導致離岸市場資金返回國內用于滿足國內客戶需求，日本輸出的巨額日元用途受到很大限制，加上20世紀90年代日本進入“十年經濟低迷”，日元國際化進程受阻。
二、當前人民幣境內外循環機制現狀及問題
（一）人民幣輸出以經常項目為主，資本項下輸出滯后
目前，人民幣對外輸出以經常項下跨境貿易進口付匯為主，資本項目下人民幣流出除了較小規模的ODI之外，其他如境外項目人民幣貸款、境內沙發企業人民幣境外放款等渠道受境內利率普遍高于離岸市場利率、人民幣升值預期等因素影響，僅有部分沙發企業小規模參與，而且出于防范跨境資金風險考慮，人民幣資本項下未完全開放，特別是人民幣資本流出方面，人民幣對外輸出滯后。2013年1—9月，全國累計跨境貿易人民幣結算3.15萬億元，人民幣對外輸出18680億元，與去年同期相比基本持平，其中跨境貿易實付人民幣18162.1億元，在總輸出規模中占比為97.2% ，人民幣對外直接投資517.7億元，在總輸出規模中占比僅為2.8%。另一方面，流動性向境內回流渠道明顯多樣化，包括人民幣出口結算、國內機構香港發債、人民幣FDI、三類機構投資于境內銀行間債券市場、RQFII等，形成一個回流境內容易但對外輸出相對困難的“不對稱”環境。
（二）人民幣境外回流渠道優化，資本項下多存限制
在政策推動下，人民幣回流渠道得到有效拓展，但在投資主體、資金來源、投資領域、投資額度等多個方面仍存在較多限制。一是境外人民幣直接投資領域受到限制，規定其不得直接或間接投資有價證券和金融衍生品，制約了人民幣直接投資規模。二是投資銀行間債券市場實行主體限制和額度管理。目前投資于銀行間債券市場的主體限定為境外央行、港澳人民幣清算行、境外參加行三類機構，且必須在人民銀行核準的額度內從事債券投資。三是目前政策對RQFII的投資主體資格、審批流程、投融資規模等存在嚴格管制。據統計，截至2013年11月末，RQFII累計審批額度為1446億元人民幣，獲批機構50家，雖取得相當程度進展但相對于當前跨境人民幣收付總規模及眾多參與機構來說，仍顯不足，政策還規定試點機構在獲批的投資額度內不少于80% 的資金投資于固定收益證券，不超過20%的資金投資于股票及股票類基金。四是人民幣境外貸款僅限于外商投資沙發企業在投注差額度內進行，前海跨境人民幣雙向貸款試點剛剛起步，進一步推行擴大仍待試點效果及時間過程。
（三）離岸人民幣市場加速發展，更待進一步深化
離岸人民幣市場自2010年7月啟動以來，在市場因素和政策制度等共同推動下，進入快速發展階段，目前離岸人民幣市場建設在全球各地陸續興起。截至目前中國香港、倫敦、新加坡等幾大人民幣離岸中心已經初具雛形，形成由離岸中心對其所在區域點到面的輻射，有效提高人民幣的使用和接受程度。數據顯示，截至2013年11月末，全球最大離岸人民幣市場香港人民幣存款為8270億元，人民幣資金池規模達10085億元，占其總存款超9%。人民幣離岸市場的廣度和深度仍有待進一步強化：一是離岸人民幣市場產品還需完善。當前離岸人民幣的主要投資渠道為離岸人民幣債券市場及少量的人民幣基金，產品收益率較低，即使起步較早、規模較大的離岸市場中國香港，其人民幣產品多樣性和風險回報率仍然受較多管制，而倫敦、新加坡、中國臺灣等國家和地區的人民幣離岸市場發展時日尚短，供人民幣持有者投資的金融產品和工具貧乏，人民幣升值收益成為離岸人民幣資金的主要收益來源。二是人民幣在離岸市場分割或為“熱錢”套利套匯提供空間。在當前人民幣利率、匯率形成機制尚未完全市場化的背景下，人民幣在岸和離岸市場的分割所導致人民幣現匯價格與利率水平的顯著差異，成為部分參與者進行人民幣跨境結算的主要動機之一。而套利套匯不僅違背人民幣國際化的初衷，造成人民幣國際化進程的逆轉，同時在一定程度上影響國內貨幣政策執行的效果和金融市場穩定。
三、完善人民幣境內外良性循環流動機制的建議
（一）完善國內金融市場建設
一是加快推進利率市場化改革。完善境內外良性循環機制，避免陷入“迂回陷阱”，必須積極推進境內利率市場化改革，構建人民幣匯率形成機制，增強人民幣匯率彈性，放寬市場主體定價范圍，提高市場科學定價能力，增強價格杠桿對境內外金融資源的調控作用，弱化、降低人民幣跨境回流套利空間，減少境內外資金以人民幣匯率、利率為標的的套利操作導致的人民幣境內外流動數量波動，防范金融風險。二是大力發展債券、外匯等金融市場。美國發達的金融市場、多樣化的金融產品為美元國際循環提供了保障，因此應積極推動國內債券、外匯市場建設和上海國際金融中心建設，加快金融市場創新，增強以人民幣計價金融產品的競爭力。三是加強金融市場基礎設施建設。為適應金融國際化和使用需求多樣化的發展需要，應建立現代化的資金結算和清算系統，加快推進人民幣跨境支付系統建設，為人民幣國際化構建安全、高效、公平的支付平臺。