摘要：文章采用2001年至2010年的季度數據對我國銀行體系、股票市場與經濟增長之間的關系進行Grange因果檢驗和過度識別條件約束下的多元協整向量分析。結果表明，股票市場的資本化率指標與經濟增長指標之間存在單向的Granger因果關系，即股市規模單向促進了經濟的增長；銀行部門與經濟增長指標之間存在雙向的Granger因果關系且相關關系為正。多元協整分析結果顯示銀行體系、股票市場的規模與經濟增長在長期呈正相關關系，股市波動與經濟增長呈負相關關系；其中，銀行體系對經濟增長的權重最大，表明我國的金融市場是以銀行體系為主導；此外股市與經濟增長關系的綜合表現來看其“經濟晴雨表”的功能已經開始有所體現。
關鍵詞：銀行部門；股票市場；Granger因果檢驗；多元協整分析
一、 文獻綜述
國外關于金融體系與經濟增長兩者關系的研究分析主要是從兩個方面進行展開的。一是對銀行體系或股票市場對經濟增長的影響進行單方面研究。Goldsmith通過選取35個國家1860-1963年間的數據進行了實證研究，分析結論表明：銀行金融機構的發展水平與經濟增長水平具有正相關關系。King和Levine（1993）在Goldsmith（1969）研究的基礎上，對樣本范圍和金融中介的測度指標分別進行了擴展和細化，研究結論表明金融中介的測度指標與經濟增長的測度指標具有較強的正相關性，同時還發現金融發展對于經濟增長具有一定的預測作用。Atje和 Jovanovic（1993）通過最小二乘法對回歸模型進行了估計，結果顯示股票市場對于經濟活動具有雙重影響，分別是對經濟活動增長率的影響和對經濟活動水平的影響。Harris（1997）通過實證研究發現股票市場對于發達國家的經濟增長具有重要的作用，而對于發展中國家而言，則影響不大。我們發現上述關于研究金融發展與經濟增長之間關系的文獻中，只注重分析金融系統中的某一個部門，要么是銀行體系，要么是股票市場，進而無法區別兩者對經濟增長的相對重要性。
另一方面，主要綜合研究銀行、股票市場與經濟增長之間的關系。Levine和Zerws（1998）利用28個國家在1976年～1993年間的數據，對金融發展與經濟增長之間的關系進行了實證研究。結果顯示：銀行體系和股票市場的流動性對經濟增長的影響不大。Arestis和Luintel（2001）利用時間序列的計量方法對5個發達國家的數據進行了實證分析，結論表明銀行對于經濟增長的效應大于股票市場。Levine（2002）通過采用面板模型得出金融機構與經濟增長無關的結論，即經濟的增長無法從銀行體系或股票市場的角度得到解釋。
從國內的相關文獻來看，國內學者一般傾向認為銀行體系對我國經濟增長的作用更大一些，談儒勇（1999）通過研究中國金融中介發展、股票市場發展和經濟增長的實證關系，結果表明在中國金融中介和經濟增長之間具有顯著性，且表現為正相關性；而中國股票市場發展與經濟增長之間有不顯著的負相關性。趙振全等（2004）實證結果顯示我國金融發展對經濟增長的作用比較顯著，而股票市場的作用并不明顯。梁琪（2005）采用VAR模型檢驗結果顯示股市發展與經濟增長之間無任何因果關系，而銀行發展已經成為中國經濟增長重要因素之一，同時檢驗結果還表明股市的波動性對經濟增長和銀行發展具有負面的影響。但也有部分學者如殷醒民和謝潔（2001）通過實證分析證明我國的股票市場的發展促進了經濟的增長。段鴻斌、楊光（2009）利用協整分析方法，結果表明經濟增長能夠促進股票市場發展，而且股票市場的發展又會進一步促進經濟增長，兩者之間存在一定的雙向因果關系。總之，以銀行體系為主導的金融市場和以股票市場為主導的金融市場那種形式更能促進中國經濟的增長，國內學者尚缺乏統一的認識，同時由于實證方法的原因上述研究并沒有具體說明兩種金融體系對我國經濟增長的貢獻率。
二、 數據選擇
由于本文主要研究銀行部門、股票市場與經濟增長之間的實證關系，首先，關于經濟增長指標的選取，本文選取GDP增長率（季度數據）作為度量我國經濟增長的指標，用Y表示。其次，關于我國金融市場的指標（詳見表1），一是銀行部門，本文選取了目前國內外學者慣用的國內信貸/GDP來作為度量銀行發展程度的指標，用SCY表示；二是股票市場，鑒于其衡量指標相對較多，為全面反映我國股票市場，本文分別從股票市場規模、流動性及波動性三個方面對其進行了度量，其中關于股市波動性的計算我們根據Campbell等（1997）的觀點，采用資產收益率來研究金融資產的波動。本文關于股市波動性的衡量指標由上證綜合指數季度收益率的季度移動平均標準差表示，計算公式如下：
？酌t=lnpt-lnpt-1（1）
？滓t=■（2）
其中，Pt表示t期上證A股價格指數，？酌t表示上證綜合股指市場收益率，？酌表示t期內上證綜合股指收益率的平均值，？滓t則表示t期上證綜合股指市場的波動性。
考慮到我國金融市場起步相對較晚以及時間序列分析對數據時間跨度的要求，本文選取了2001年～2010年的季度數據，其中，宏觀經濟數據（GDP增長率）來自中國統計局網站，股票市場及銀行部門數據來自中國人民銀行網站。同時，為了消除季節性因素對時間序列分析的干擾，本文采用X12方法對原始數據進行了季節性調整。
三、 實證分析
在VAR模型的框架下，本文采用2001年至2010年的季度數據 來研究中國金融體系下，銀行部門和股票市場對經濟增長的相對重要性及貢獻率，進而為我國金融制度的建設提供政策性意見。
1. 基于VAR模型的Granger因果關系檢驗。為了驗證銀行體系、股票市場與經濟增長間的短期因果關系，采用基于VAR模型的Granger因果關系檢驗法利用式（1）和（2）對變量間的因果關系進行檢驗。
表2給出了銀行體系、股票市場與經濟增長間的格蘭杰因果關系。銀行體系的發展與經濟增長之間存在雙向因果關系，即國內信貸的促進了我國GDP的增長，而GDP的增長反過來又帶動了我國信貸業的發展。這顯然與現實相符，即投資是我國的經濟增長的重要因素之一；同時，伴隨我國經濟的快速發展，對于信貸規模的需求勢必也會不斷增加。經濟增長與股市規模和股市波動性的指標之間分別具有單向和雙向的因果關系。具體來說，股市規模是經濟增長的格蘭杰原因，而經濟增長不是股市規模的格蘭杰原因。但從謹慎的原則考慮，由于我國資本市場發展尚未成熟，股票市場的發展時間、規模相對較小，金融資源配置的效率較低，其對我國經濟增長的作用并不是特別明顯。銀行發展與股市波動性之間存在單向因果，股市的波動性指標與銀行發展指標間則沒有任何因果關系。
關鍵詞：銀行部門；股票市場；Granger因果檢驗；多元協整分析
一、 文獻綜述
國外關于金融體系與經濟增長兩者關系的研究分析主要是從兩個方面進行展開的。一是對銀行體系或股票市場對經濟增長的影響進行單方面研究。Goldsmith通過選取35個國家1860-1963年間的數據進行了實證研究，分析結論表明：銀行金融機構的發展水平與經濟增長水平具有正相關關系。King和Levine（1993）在Goldsmith（1969）研究的基礎上，對樣本范圍和金融中介的測度指標分別進行了擴展和細化，研究結論表明金融中介的測度指標與經濟增長的測度指標具有較強的正相關性，同時還發現金融發展對于經濟增長具有一定的預測作用。Atje和 Jovanovic（1993）通過最小二乘法對回歸模型進行了估計，結果顯示股票市場對于經濟活動具有雙重影響，分別是對經濟活動增長率的影響和對經濟活動水平的影響。Harris（1997）通過實證研究發現股票市場對于發達國家的經濟增長具有重要的作用，而對于發展中國家而言，則影響不大。我們發現上述關于研究金融發展與經濟增長之間關系的文獻中，只注重分析金融系統中的某一個部門，要么是銀行體系，要么是股票市場，進而無法區別兩者對經濟增長的相對重要性。
另一方面，主要綜合研究銀行、股票市場與經濟增長之間的關系。Levine和Zerws（1998）利用28個國家在1976年～1993年間的數據，對金融發展與經濟增長之間的關系進行了實證研究。結果顯示：銀行體系和股票市場的流動性對經濟增長的影響不大。Arestis和Luintel（2001）利用時間序列的計量方法對5個發達國家的數據進行了實證分析，結論表明銀行對于經濟增長的效應大于股票市場。Levine（2002）通過采用面板模型得出金融機構與經濟增長無關的結論，即經濟的增長無法從銀行體系或股票市場的角度得到解釋。
從國內的相關文獻來看，國內學者一般傾向認為銀行體系對我國經濟增長的作用更大一些，談儒勇（1999）通過研究中國金融中介發展、股票市場發展和經濟增長的實證關系，結果表明在中國金融中介和經濟增長之間具有顯著性，且表現為正相關性；而中國股票市場發展與經濟增長之間有不顯著的負相關性。趙振全等（2004）實證結果顯示我國金融發展對經濟增長的作用比較顯著，而股票市場的作用并不明顯。梁琪（2005）采用VAR模型檢驗結果顯示股市發展與經濟增長之間無任何因果關系，而銀行發展已經成為中國經濟增長重要因素之一，同時檢驗結果還表明股市的波動性對經濟增長和銀行發展具有負面的影響。但也有部分學者如殷醒民和謝潔（2001）通過實證分析證明我國的股票市場的發展促進了經濟的增長。段鴻斌、楊光（2009）利用協整分析方法，結果表明經濟增長能夠促進股票市場發展，而且股票市場的發展又會進一步促進經濟增長，兩者之間存在一定的雙向因果關系。總之，以銀行體系為主導的金融市場和以股票市場為主導的金融市場那種形式更能促進中國經濟的增長，國內學者尚缺乏統一的認識，同時由于實證方法的原因上述研究并沒有具體說明兩種金融體系對我國經濟增長的貢獻率。
二、 數據選擇
由于本文主要研究銀行部門、股票市場與經濟增長之間的實證關系，首先，關于經濟增長指標的選取，本文選取GDP增長率（季度數據）作為度量我國經濟增長的指標，用Y表示。其次，關于我國金融市場的指標（詳見表1），一是銀行部門，本文選取了目前國內外學者慣用的國內信貸/GDP來作為度量銀行發展程度的指標，用SCY表示；二是股票市場，鑒于其衡量指標相對較多，為全面反映我國股票市場，本文分別從股票市場規模、流動性及波動性三個方面對其進行了度量，其中關于股市波動性的計算我們根據Campbell等（1997）的觀點，采用資產收益率來研究金融資產的波動。本文關于股市波動性的衡量指標由上證綜合指數季度收益率的季度移動平均標準差表示，計算公式如下：
？酌t=lnpt-lnpt-1（1）
？滓t=■（2）
其中，Pt表示t期上證A股價格指數，？酌t表示上證綜合股指市場收益率，？酌表示t期內上證綜合股指收益率的平均值，？滓t則表示t期上證綜合股指市場的波動性。
考慮到我國金融市場起步相對較晚以及時間序列分析對數據時間跨度的要求，本文選取了2001年～2010年的季度數據，其中，宏觀經濟數據（GDP增長率）來自中國統計局網站，股票市場及銀行部門數據來自中國人民銀行網站。同時，為了消除季節性因素對時間序列分析的干擾，本文采用X12方法對原始數據進行了季節性調整。
三、 實證分析
在VAR模型的框架下，本文采用2001年至2010年的季度數據 來研究中國金融體系下，銀行部門和股票市場對經濟增長的相對重要性及貢獻率，進而為我國金融制度的建設提供政策性意見。
1. 基于VAR模型的Granger因果關系檢驗。為了驗證銀行體系、股票市場與經濟增長間的短期因果關系，采用基于VAR模型的Granger因果關系檢驗法利用式（1）和（2）對變量間的因果關系進行檢驗。
表2給出了銀行體系、股票市場與經濟增長間的格蘭杰因果關系。銀行體系的發展與經濟增長之間存在雙向因果關系，即國內信貸的促進了我國GDP的增長，而GDP的增長反過來又帶動了我國信貸業的發展。這顯然與現實相符，即投資是我國的經濟增長的重要因素之一；同時，伴隨我國經濟的快速發展，對于信貸規模的需求勢必也會不斷增加。經濟增長與股市規模和股市波動性的指標之間分別具有單向和雙向的因果關系。具體來說，股市規模是經濟增長的格蘭杰原因，而經濟增長不是股市規模的格蘭杰原因。但從謹慎的原則考慮，由于我國資本市場發展尚未成熟，股票市場的發展時間、規模相對較小，金融資源配置的效率較低，其對我國經濟增長的作用并不是特別明顯。銀行發展與股市波動性之間存在單向因果，股市的波動性指標與銀行發展指標間則沒有任何因果關系。